Niedrigzinsen, Einkommen und Vermögen: Wer gewinnt, wer verliert

Die Niedrigzinspolitik der EZB und insbesondere der Ankauf von Wertpapieren (QE) haben direkte und indirekte Auswirkungen auf Einkommen und Vermögen der private Haushalte im Euroraum. Damit haben sie automatisch auch verteilungspolitische Implikationen, sowohl inter- als innerstaatlich. Deutschland schneidet dabei leider nicht so gut ab: Die privaten Haushalte gehören sowohl bei Einkommens- als auch Vermögenseffekten zu den „Verlierern“; darüber hinaus führt die Nullzinspolitik hierzulande zu einer (leichten) Umverteilung zugunsten der höheren Einkommensgruppen.

In unserem neuen Paper „Niedrigzinsen, Einkommen und Vermögen: Wer gewinnt, wer verliert“ quantifizieren wir die Wirkungen der Geldpolitik seit 2010. Drei Wirkungskanäle stehen dabei im Fokus: Direkte Einkommenseffekte, die sich aus den Veränderungen der Zinsen für Bankeinlagen und -kredite ergeben; Vermögenspreiseffekte und schließlich Verteilungseffekte, die sich aus idealtypischen Portfolien verschiedener Einkommensgruppen ableiten lassen. Die Ergebnisse dieser Analyse lassen sich wie folgt zusammenfassen.


Einkommenseffekte: Insgesamt profitieren die privaten Haushalte im Euroraum von der Niedrigzinspolitik: In den letzten sechs Jahren (2010 bis einschließlich 2015) beliefen sich die kumulativen „Gewinne“ auf 130 Mrd. Euro (1,4 Prozent des BIP) oder 400 Euro pro Kopf. Da wir nicht nur die Einlagenseite sondern auch die Kreditseite berücksichtigen, profitieren die privaten Haushalte der Peripherieländer wie Portugal, Griechenland und Spanien besonders stark: Seit 2010 übersteigen in all diesen Ländern die kumulativen „Zinsgewinne“ 1.200 Euro pro Kopf; in Portugal und Griechenland erreichen sie etwa 12 Prozent des BIP, in Spanien noch 6 Prozent. Deutschland hingegen gehört (mit Belgien und der Slowakei) zu den Verlierern: die deutschen Haushalte mussten in den letzten sechs Jahren durchweg „Verluste“ in Kauf nehmen, in Höhe von insgesamt 367 Euro pro Kopf oder 29,8 Mrd. Euro (1,1 Prozent des BIP). Über den Einkommenskanal hat die Nullzinspolitik der EZB also deutliche Umverteilungswirkungen zwischen den Euroländern.


Vermögenseffekte: Für den gesamten Zeitraum seit 2010 steht für die privaten Haushalte im Euroraum ein Minus von 130 Mrd. Euro zu Buche. Dies entspricht exakt 1 Prozent der hier betrachteten Vermögenswerte (Stand Ende 2014). Unterschiedliche Anlagepräferenzen führen dabei jedoch auch zu unterschiedlichen Effekten in den einzelnen Ländern. Während beispielsweise Italien profitiert (+36 Mrd. Euro), fallen die Verluste in den Niederlanden besonders hoch aus (-78 Mrd. Euro); die deutschen Haushalte verbuchen ein Minus von 55 Mrd. Euro. In der kürzeren Frist, mit Beginn der expliziten Eurorettungspolitik durch die EZB, ändert sich das Gesamtbild jedoch: Seit 2012 erzielen die privaten Haushalte im Euroraum über alle Vermögensklassen hinweg „Gewinne“ in Höhe von 1100 Mrd. Euro (8,2 Prozent); ausschlaggebend hierfür ist die positive Entwicklung der Aktienmärkte. Aber auch diese „Gewinne“ sollten relativiert werden: Die Wertsteigerungen bestehen zunächst „nur“ auf dem Papier, die direkten Konsumeffekte – und damit Wohlstandseffekte – dürften deutlich niedriger sein; häufig werden sie auf lediglich 3 Prozent der Vermögenswertsteigerungen veranschlagt. Folgt man diesem Ansatz, lägen die durch die steigenden Vermögen induzierten zusätzlichen Ausgaben im Durchschnitt der letzten vier Jahre bei etwa 10 Mrd. Euro pro Jahr – oder 0,1 Prozent der Wirtschaftsleistung des Euroraums.


Verteilungseffekte: Auf europäischer Ebene profitieren relativ (bezogen aufs jeweilige durchschnittliche Jahreseinkommen) die oberen mittleren Einkommen am stärksten. Von Land zu Land sind die Verteilungseffekte allerdings sehr unterschiedlich. In Deutschland profitiert die oberste Einkommensgruppe auch relativ am stärksten, die niedrigste dagegen am wenigsten bzw. verliert sogar. In keinem anderen Euroland ist eine vergleichbare „Umverteilung von unten nach oben“ anzutreffen. Im Nachbarland, den Niederlanden, ist die Wirkung zum Beispiel genau umgekehrt: Hier verbucht die niedrigste Einkommensgruppe mit weitem Abstand die relativ stärksten Einkommenseffekte; für die oberste Gruppe fallen sie am niedrigsten aus. In Spanien und Portugal konzentrieren sich die positiven Einkommenseffekte in der Mittelklasse, Italien und Österreich wiederum stechen durch eine relative egalitäre Verteilung der Einkommenseffekte hervor. Bei den Vermögenseffekten müssen alle Einkommensgruppen „Verluste“ hinnehmen; allerdings fallen sie mit bis zu 0,1 Prozent der jeweiligen Durchschnittseinkommen sehr niedrig aus; Verteilungseffekte sind daher zu vernachlässigen.


Insgesamt sind die Auswirkungen der Nullzinspolitik also durchaus disparat. Deutschland findet sich dabei jedoch regelmäßig auf der „Verliererseite“ wieder. Kein Wunder also, dass die Geldpolitik der EZB gerade in Deutschland häufig kritisiert wird.

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