Economic ResearchPublikationenThe NewslineUSAEnde der Nullzinspolitik

USA

Ende der Nullzinspolitik

Service & Kontakte

Dr. Lorenz Weimann

Allianz SE
Tel. +49.69.24431-3737
Fax +49.69.24431-6791

E-Mail senden

Wir informieren Sie zeitnah über News und Termine der Allianz Gruppe.

Abonnieren

Folgen Sie uns auf Twitter.

Mehr

  • Kontakt

  • Newsletter

  • Social Media

Die US-Notenbank wird in dieser Woche sehr wahrscheinlich ihre abwartende Haltung aufgeben und die Nullzinspolitik nach sieben Jahren beenden. Eine Zinserhöhung ist angemessen, da die fortgesetzte Besserung der Arbeitsmarktlage inzwischen auch einen höheren Lohnauftrieb nach sich zieht. Die Fed dürfte bei ihrer Botschaft einer graduellen Normalisierung der Geldpolitik bleiben, jedoch verdeutlichen, dass sie flexibel auf die Datenlage reagieren wird. Das derzeitige außenwirtschaftliche Umfeld erschwert der Fed eine Einschätzung, welche finanziellen Bedingungen aus Leitzinsanhebungen resultieren werden. Die jüngsten Hinweise auf eine geringere Anbindung des chinesischen Renminbi an den US-Dollar tragen hierzu bei. Der Leitzins wird nach unserer Einschätzung bis Ende 2016 auf 1% steigen.

Allianz SE
München, 14.12.2015
Allianz-

Die US-Notenbank hat in diesem Jahr erhebliche Mühe darauf verwendet, die Märkte auf eine erste Anhebung des Leitzinses vorzubereiten. Im Gefolge der Turbulenzen auf den internationalen Finanzmärkten im Spätsommer überraschte die Fed zwar mit einer weiter abwartenden Haltung. In der Stellungnahme zu den geldpolitischen Beschlüssen im Oktober verdeutlichte die Notenbank allerdings, dass sie einen Zinsschritt auf der nun anstehenden Sitzung des Offenmarktausschusses (FOMC) in Erwägung zieht. Auch lassen die Reden von Notenbankchefin Janet Yellen Anfang dieses Monats den Schluss zu, dass sie die bisher genannten Bedingungen für den Beginn einer Normalisierung des geldpolitischen Kurses als erfüllt ansieht („etwas weitere Verbesserung des Arbeitsmarktes“ und „ausreichend Vertrauen“ in eine Aufwärtstendenz der Inflation Richtung 2%).


Seit der Oktober-Sitzung des FOMC liegen zwei weitere Arbeitsmarktberichte vor. Sie zeigen, dass der Jobaufbau nach einer verhalteneren Entwicklung im August und September trotz anhaltender Schwächen in der Verarbeitenden Industrie (Dollar-Stärke) und der Energieförderung (Ölpreisrückgang) wieder klar an Dynamik gewonnen hat. Per saldo unterscheidet sich das Beschäftigungsplus in der zweiten Jahreshälfte bis November nur unwesentlich von dem soliden Trend in den ersten sechs Monaten dieses Jahres. Der Stellenaufbau lag zuletzt mit 211 000 um nahezu 100 000 Stellen über dem Niveau, das auf Sicht der kommenden zwölf Monate bei gegebener Erwerbsbeteiligungsquote und bisherigem Wachstum der Erwerbsbevölkerung erforderlich wäre, um die Arbeitslosenquote stabil zu halten. Insofern besteht anhaltend die Aussicht, dass die Arbeitslosenquote in den kommenden Monaten klar unter das aktuelle Niveau von 5% fällt. Das jetzige Niveau wird von der Fed bereits als normal angesehen. In den gesamtwirtschaftlichen Projektionen im September hatten die FOMC-Teilnehmer in der zentralen Tendenz einen Rückgang der Arbeitslosenquote bis Ende 2016 auf 4,8% erwartet. Dieses Niveau könnte in den aktualisierten gesamtwirtschaftlichen Projektionen unterschritten werden, sofern die Notenbankvertreter nicht mit einem spürbaren Anstieg der Erwerbsbeteiligungsquote und/oder einer abrupten Verlangsamung des Jobaufbaus rechnen.


Anders als die Arbeitslosenquote ist die Kerninflationsrate des Preisindex für die privaten Konsumausgaben mit zuletzt 1,3% weiter nicht auf zielkonformem Wert (2%). Wechselkursbedingt niedrige Importpreise tragen hierzu bei. Allerdings sollte die Erwartung des FOMC in eine Aufwärtsbewegung der Inflation gestiegen sein, da mittlerweile mehr Hinweise auf einen zunehmenden binnenwirtschaftlichen Inflationsdruck vorliegen, der offenbar im Zusammenhang mit der Verbesserung der Arbeitsmarktlage steht. So scheinen die durchschnittlichen Stundenverdienste für alle Arbeitnehmer in den privaten Sektoren graduell höher zu tendieren. Im laufenden Quartal werden sie ihren Vorjahresstand vermutlich um 2,5% übersteigen, nachdem sie in den letzten Jahren mehr oder weniger konstant um 2% gestiegen waren. Deutlichere Aufwärtstendenzen zeigten sich jüngst bei den Arbeitskosten je Erwerbstätigenstunde im Unternehmenssektor ohne Landwirtschaft, die Nebenkosten mit einbeziehen. Nach revidierten Angaben erhöhten sie sich im zweiten und dritten Quartal auf Jahresrate gerechnet um 5,6% bzw. 4%. Im Jahresdurchschnitt 2015 dürften sie um 3% zulegen. Angesichts nur verhaltener Produktivitätszuwächse könnten die Lohnstückkosten im laufenden Jahr erneut um 2% zulegen. Umfragen bei Kleinunternehmen deuten ebenfalls auf einen höheren Lohnauftrieb hin. Danach erhöhte sich der Anteil der Unternehmen, die eine Anhebung der Arbeitsentgelte planen im November den dritten Monat in Folge und erreichte damit den Hochpunkt im vorausgegangen Zyklus.


Mit dem wahrscheinlichen Zinsschritt wird der von der Fed signalisierte Leitzinspfad verstärkt in den Fokus der Märkte rücken. Grundsätzlich dürfte es bei der Botschaft einer graduellen Normalisierung der Geldpolitik in den kommenden Jahren bleiben. Die Fed unterstreicht dies seit geraumer Zeit in der Stellungnahme zu den geldpolitischen Beschlüssen mit dem Hinweis, dass die wirtschaftlichen Bedingungen noch einige Zeit ein Leitzinsniveau unterhalb des langfristig als neutral angesehenen Niveaus (Median-Wert in den September-Projektionen der Fed: 3,5%) rechtfertigen dürften, selbst wenn Arbeitslosenquote und Inflation zielkonforme Werte annehmen. Die Fed geht damit bislang von einem erheblich gedrückten Niveau des gleichgewichtigen Realzinses aus, d.h. des kurzfristigen Zinssatzes, der mit einem potenzialgerechten Wirtschaftswachstum und einer stabilen Inflationsrate vereinbar ist.


Janet Yellen hat hierfür in einer ihrer aktuellen Reden eine Reihe von Gründen genannt, darunter das bislang schwache Produktivitätswachstum und das schwache Wachstum der Handelspartner in Verbindung mit der signifikanten Aufwertung des US-Dollar. Überdies seien Schätzungen des aktuellen Niveaus und der weiteren Entwicklung des „neutralen“ kurzfristigen Zinssatzes mit erheblicher Unsicherheit behaftet, da die Werte nicht präzise genug bestimmt werden können. Angesichts der erheblichen Unsicherheit über das angemessene Leitzinsniveau dürfte die Fed – anders als im zurückliegenden Zinserhöhungszyklus – in ihrer Stellungnahme auf Hinweise zu einem bestimmten Muster der Leitzinsanapassungen verzichten, sondern verdeutlichen, dass sie flexibel auf die Datenlage reagieren wird.


Wir gehen davon aus, dass sich die Kurskorrektur in der Geldpolitik aufgrund des nicht einfachen außenwirtschaftlichen Umfelds zögerlich vollziehen wird. Für Ende 2016 rechnen wir mit einem Zielbereich für die Federal Funds Rate von 0,75%-1%.

Kontakt


Dr. Michael Heise
Allianz SE
Fon +49.89.3800- 16143


Thomas Hofmann

Allianz SE
Fon +49.69.24431- 4912