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Der Beschluss der Europäischen Zentralbank, das Anleihekaufprogramm über das Jahresende 2017 hinaus bis weit in das Jahr 2018 hinein zu verlängern, sehen wir kritisch. Zwar ist die Halbierung des Volumens der Nettokäufe von 60 Mrd. EUR auf 30 Mrd. EUR monatlich ab Anfang 2018 ein Schritt in die richtige Richtung, doch kann dies nicht darüber hinwegtäuschen, dass der angekündigte Nettoankauf von Anleihen über mindestens neun Monate im kommenden Jahr angesichts der guten Konjunktur- und stabilen Inflationsperspektiven im Euroraum viel zu expansiv ist.

Allianz SE
München, 26.10.2017

Aus unserer Sicht bedarf es nicht mehr eines so erheblichen Grades an geldpolitischer Akkommodierung, wie es von der EZB im Hinblick auf eine höhere Kerninflation und damit auch Gesamtinflation als notwendig erachtet wird. Die Weichen für einen wieder höheren Kosten- und Preisanstieg sind infolge des anhaltenden Konjunkturaufschwungs und des kräftigen Beschäftigungsanstiegs in der Eurozone gestellt. Unsere Schätzungen zeigen, dass es nach wie vor einen Zusammenhang von Arbeitslosigkeit und Lohnauftrieb gibt, der dazu führen dürfte, dass sich der Anstieg der Lohnstückkosten von rund 1% derzeit auf rund 2% in zwei Jahren beschleunigt. Dieser Weg ist auch ohne zusätzliche geldpolitische Maßnahmen vorgezeichnet und wird Aufwärtsdruck auf die Kerninflation ausüben.

Die deutliche zeitliche Ausweitung des Anleihekaufprogramms bedeutet auch, dass ein Ausstieg der EZB aus ihrer Nullzinspolitik voraussichtlich weiter in die Ferne rückt. Jedenfalls betont die EZB bisher, dass die Leitzinsen weit über den Zeithorizont des Nettoerwerbs von Vermögenswerten hinaus auf ihrem aktuellen Niveau bleiben werden. Auch dies sehen wir kritisch. Eine Korrektur der Leitzinsen sollte nicht grundsätzlich vom zeitlichen Ende der unkonventionellen Maßnahmen abhängig gemacht werden. Neben den steigenden Risiken für die Finanzmarktstabilität einer zu expansiven Geldpolitik wäre es für den Handlungsspielraum der Notenbank fatal, wenn erst in einer Endphase des Konjunkturaufschwungs die Leitzinsen über Null angehoben würden.

Angesichts der großen Wirkungsverzögerungen der Geldpolitik und der damit verbundenen Gefahr prozyklischer, also konjunkturverstärkender Wirkungen wäre die EZB gut beraten, bindende Vorfestlegungen so weit wie möglich zu vermeiden. Die sich derzeit verstärkende Konjunkturdynamik spricht ziemlich klar für eine Kurskorrektur der Geldpolitik. Sollten im Laufe der nächsten Monate Rückschläge durch weltwirtschaftliche oder politische Risiken eintreten, wären erneute Impulse der Geldpolitik denkbar. In der jetzigen Situation sollte sich die Notenbank Flexibilität und Handlungsspielraum bewahren.

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Dr. Michael Heise

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